近日，在俄烏積極談判與國內(nèi)地產(chǎn)政策放松的預(yù)期下，中國甚至全球的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)均出現(xiàn)一定程度回暖。A股內(nèi)部，與經(jīng)濟(jì)周期高度相關(guān)的地產(chǎn)鏈、消費(fèi)者服務(wù)板塊大幅反彈，這與當(dāng)前國內(nèi)緊張的疫情以及持續(xù)下行的基本面形成明顯反差。這種反差，我們認(rèn)為源于市場開始交易在短周期中風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期“不會再差”。例如，金穩(wěn)會后部分房企的融資得以恢復(fù)，同時各地開始加速放松購房限購限貸的措施；例如，上海疫情進(jìn)入全面管控，疫情失控的風(fēng)險(xiǎn)反而在降低；再如，證監(jiān)會明確提高跨境監(jiān)管合作，這降低了部分中概股在美面臨的政策風(fēng)險(xiǎn)。A股整體的動態(tài)估值已接近2018年悲觀定價(jià)情形，風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的階段性收斂為當(dāng)下A股反彈提供了條件，短期行情有望持續(xù)但更多是反彈。

理解市場的反彈是源于風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期收斂還是基本面預(yù)期反轉(zhuǎn)，對于判斷后市策略尤為重要。然而從目前看，投資從“不會更差”到“變得更好”仍然迷霧重重：

首先，“房住不炒”之后，居民部門對房價(jià)只漲不跌的預(yù)期已經(jīng)扭轉(zhuǎn)，但銷售回暖的周期或?qū)⒈冗^去需要更多的時間而非立竿見影，反過來也會制約地產(chǎn)企業(yè)新增拿地和新開工的微觀行為。其次，“兵不厭詐”，俄烏局勢已經(jīng)難以回到起點(diǎn)，以及美國中期選舉等地緣政治的擾動，仍然是當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)重要的來源。第三，居民部門與企業(yè)部門對流動性和現(xiàn)金的需求上升，股票市場無風(fēng)險(xiǎn)利率提升。A股已從增量市場進(jìn)入到存量博弈，這使得交易層面立即沖破壓力區(qū)的期望極易落空。對此，我們的看法是，春天最終會來，要有信心。但是，在現(xiàn)有政策組合和基本面預(yù)期下，需求和信用寬松的路徑清晰之前，我們認(rèn)為上證指數(shù)將在 3100-3400 點(diǎn)震蕩，現(xiàn)階段建議做好防守反擊，而非趨勢反攻。

在反彈過程中，股票要換倉，風(fēng)格要切換。我們要對未來抱有信心，但是并不意味著市場的風(fēng)格不會切換，市場的主線不會變化。2022年投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的下降，以及當(dāng)前行業(yè)輪動的結(jié)構(gòu)顯示，市場的偏好特征已經(jīng)從“看長做短”轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;看短做短”。市場對盈利的偏好不再是遠(yuǎn)期空間，而在于即期盈利的確定性。展望未來一個階段，成長會有反彈，但經(jīng)濟(jì)周期波動令其需求同樣蒙塵。與之相反，對于穩(wěn)增長的分歧反而將使得與經(jīng)濟(jì)周期更為敏感的板塊反而容易超預(yù)期，而較低的估值以及供給側(cè)(集中度提升)變化會變得更為有利。因此，我們認(rèn)為，未來一個階段的投資重點(diǎn)是低風(fēng)險(xiǎn)特征的股票，重點(diǎn)在周期和消費(fèi)。

行業(yè)配置：投資上重點(diǎn)應(yīng)該聚焦于低風(fēng)險(xiǎn)特征股票，關(guān)注低估值與盈利改善的交集，行業(yè)選擇的重點(diǎn)在于消費(fèi)與周期板塊。具體而言，方向有三：1)順通脹與高股息：煤炭、化工資源品；2)to G端或公共投資方向：光伏、風(fēng)電、電力運(yùn)營、電網(wǎng)、建筑等；3)困境反轉(zhuǎn)與盈利確定性：生豬、白酒，消費(fèi)者服務(wù)；關(guān)注Q2消費(fèi)建材、輕工等部分中游的底部彈性。